NHNN bơm ròng hơn 12.300 tỷ đồng, lãi suất qua đêm xuống dưới 1%: “Tiền rẻ” đã thực sự quay lại?

Mấy ngày gần đây, câu chuyện Ngân hàng Nhà nước bơm tiền trở lại đang được nhắc khá nhiều. Đi cùng với đó là con số lãi suất liên ngân hàng qua đêm giảm xuống dưới 1%/năm, rồi cách tính tỷ lệ dư nợ cho vay trên tổng tiền gửi của các ngân hàng cũng được điều chỉnh theo hướng tạo thêm dư địa tín dụng. Ghép ba thông tin này lại, một số người bắt đầu kỳ vọng rằng tiền rẻ đang quay trở lại, ngân hàng sắp đẩy mạnh cho vay và dòng tiền có thể tiếp tục chảy vào chứng khoán, bất động sản.

Cách suy luận đó không hoàn toàn sai, nhưng nếu nối các mắt xích quá nhanh thì dễ hiểu nhầm bản chất. Tiền được Ngân hàng Nhà nước đưa vào hệ thống ngân hàng chưa chắc đã trở thành khoản vay mới cho doanh nghiệp. Khoản vay mới của doanh nghiệp cũng chưa chắc chảy sang chứng khoán. Ngay cả khi thanh khoản trong hệ thống rất dồi dào, điều đó vẫn chưa đồng nghĩa mặt bằng lãi suất của toàn bộ nền kinh tế đã bước vào một chu kỳ giảm mạnh.

Vì vậy, thay vì chỉ hỏi “Ngân hàng Nhà nước bơm bao nhiêu tiền?”, mình nghĩ câu hỏi có giá trị hơn là: Tiền được bơm bằng công cụ nào, nằm trong hệ thống bao lâu, ngân hàng có sẵn sàng cho vay hay không và nền kinh tế có đủ khả năng hấp thụ dòng vốn đó không?

Phần 1: “Bơm tiền” ở đây thực chất là bơm như thế nào?

Trong tuần từ ngày 27 đến 31/7/2026, Ngân hàng Nhà nước đã đảo chiều bơm ròng khoảng 12.323 tỷ đồng qua nghiệp vụ thị trường mở, sau ba tuần liên tiếp ở trạng thái hút ròng. Cụ thể, lượng vốn các tổ chức tín dụng vay mới qua kênh cầm cố giấy tờ có giá đạt gần 48.342 tỷ đồng, trong khi khoảng 36.019 tỷ đồng của các khoản vay trước đó đến hạn. Phần chênh lệch giữa lượng tiền mới đưa ra và lượng tiền thu về chính là số tiền bơm ròng hơn 12.300 tỷ đồng. Lãi suất trên kênh này được ghi nhận ở mức 4,5%/năm.

Chỗ này cần phân biệt giữa bơm mới và bơm ròng. Nếu chỉ nhìn con số gần 48.342 tỷ đồng, chúng ta có thể nghĩ toàn bộ số tiền đó vừa được bổ sung thêm cho hệ thống. Nhưng trên thực tế, một phần lớn chỉ được dùng để thay thế các khoản vay cũ đang đáo hạn. Tổng thanh khoản của hệ thống chỉ tăng thêm bằng phần còn lại sau khi bù trừ, tức khoảng 12.323 tỷ đồng.

Có thể hiểu đơn giản:

Tiền bơm mới − tiền đáo hạn = tiền bơm ròng thực sự

Nghiệp vụ thị trường mở, thường được gọi là OMO, cũng không phải việc Ngân hàng Nhà nước chuyển tiền cho các ngân hàng rồi để số tiền đó tồn tại vĩnh viễn. Các tổ chức tín dụng sử dụng giấy tờ có giá đủ điều kiện để vay vốn trong một khoảng thời gian nhất định. Khi giao dịch đến hạn, ngân hàng phải hoàn trả tiền để nhận lại giấy tờ có giá. Đây là một công cụ cung cấp thanh khoản có thời hạn, giúp các ngân hàng cân đối nguồn vốn ngắn hạn và tránh tình trạng thiếu tiền tạm thời gây biến động mạnh trên thị trường liên ngân hàng.

Vì vậy, OMO nên được nhìn như một chiếc van điều tiết thanh khoản. Khi hệ thống thiếu vốn ngắn hạn, Ngân hàng Nhà nước có thể mở van để cung cấp thêm tiền. Khi thanh khoản trở nên dư thừa, nhà điều hành có thể để các khoản vay đáo hạn hoặc sử dụng công cụ hút tiền trở lại.

Điều này khác với một chương trình kích thích trực tiếp, trong đó Chính phủ chi tiêu thêm hoặc ngân hàng thương mại cấp các khoản vay dài hạn mới cho doanh nghiệp và người tiêu dùng. Tiền OMO trước hết chỉ đi vào bảng cân đối của các tổ chức tín dụng. Để số tiền đó tạo tác động đến nền kinh tế, ngân hàng còn phải biến nguồn thanh khoản thành tín dụng thực tế.

Có thể mô tả đường đi của tiền như sau:

Ngân hàng Nhà nước cung cấp thanh khoản → ngân hàng thương mại có thêm khả năng cân đối vốn → ngân hàng xem xét cho vay → doanh nghiệp và người dân sử dụng vốn → tiền đi vào nền kinh tế

Mỗi mũi tên trong chuỗi này đều có điều kiện đi kèm. Ngân hàng có thêm tiền chưa chắc muốn cho vay mạnh nếu đang lo ngại nợ xấu. Doanh nghiệp được chào vay chưa chắc muốn vay nếu đầu ra yếu hoặc không nhìn thấy cơ hội đầu tư. Người mua nhà cũng chưa chắc vay thêm chỉ vì lãi suất giảm nhẹ nếu giá tài sản vẫn cao và thu nhập không tăng tương ứng.

Do đó, thông tin bơm ròng hơn 12.300 tỷ đồng là tín hiệu cho thấy nhà điều hành đang chủ động hỗ trợ thanh khoản hệ thống, nhưng chưa đủ để kết luận rằng cung tiền trong nền kinh tế đang được mở rộng mạnh hoặc một làn sóng tín dụng mới đã bắt đầu.

Phần 2: Lãi suất qua đêm xuống dưới 1% nói lên điều gì?

Cùng thời điểm đó, lãi suất VND trên thị trường liên ngân hàng ở kỳ hạn qua đêm đã giảm xuống khoảng 0,7%–0,75%/năm trong phiên 30/7. Đây là vùng rất thấp, cho thấy các ngân hàng đang khá dư dả nguồn tiền phục vụ nhu cầu thanh toán và cân đối trạng thái trong thời gian cực ngắn.

Thị trường liên ngân hàng là nơi các ngân hàng vay và cho nhau vay. Nếu một ngân hàng tạm thiếu tiền vào cuối ngày, ngân hàng đó có thể vay từ một ngân hàng đang dư vốn. Khi có nhiều ngân hàng dư tiền nhưng số đơn vị cần vay ít, lãi suất qua đêm sẽ giảm. Ngược lại, khi nhu cầu tiền tăng mạnh hoặc nguồn cung hạn chế, lãi suất sẽ tăng.

Do đó:

Lãi suất qua đêm giảm sâu = thanh khoản cực ngắn hạn đang dồi dào

Nhưng điều đáng chú ý là lãi suất ở các kỳ hạn dài hơn không giảm xuống thấp tương ứng. Cuối tháng 7, lãi suất một tuần vẫn quanh 4,49%/năm, hai tuần khoảng 5,8%/năm và một tháng khoảng 6,4%/năm. Khoảng cách lớn giữa lãi suất qua đêm và các kỳ hạn dài hơn cho thấy hệ thống đang dư tiền ở đoạn rất ngắn, nhưng thị trường vẫn định giá nhu cầu vốn trong một vài tuần hoặc một vài tháng ở mức cao hơn đáng kể.

Nói theo cách dễ hiểu hơn:

Ngân hàng đủ tiền để qua đêm chưa chắc đã có nghĩa ngân hàng đang dư vốn dài hạn để cho vay rẻ trong nhiều tháng hoặc nhiều năm.

Lãi suất qua đêm cũng không phải lãi suất mà doanh nghiệp hoặc người mua nhà trực tiếp được hưởng. Lãi suất cho vay thực tế còn phụ thuộc vào lãi suất tiền gửi, thời hạn khoản vay, rủi ro tín dụng của khách hàng, chi phí vận hành, yêu cầu vốn của ngân hàng và phần lợi nhuận mà ngân hàng cần duy trì.

Vì vậy, không thể lấy mức lãi suất qua đêm 0,75% rồi kết luận doanh nghiệp sắp được vay với chi phí rất thấp. Đây là hai thị trường khác nhau. Lãi suất liên ngân hàng phản ánh chi phí tiền ngắn hạn giữa các tổ chức tín dụng, còn lãi suất cho vay doanh nghiệp phản ánh chi phí của một khoản vốn có thời hạn dài hơn và rủi ro cao hơn.

Đường truyền dẫn hợp lý phải là:

Lãi suất liên ngân hàng giảm bền vững → chi phí vốn của ngân hàng giảm → lãi suất huy động ổn định hoặc giảm → lãi suất cho vay có điều kiện hạ xuống

Quá trình này cần thời gian. Nó cũng không diễn ra đồng đều giữa các ngân hàng. Một ngân hàng có nguồn tiền gửi dồi dào và chất lượng tài sản tốt có thể giảm lãi suất cho vay nhanh hơn. Ngược lại, một ngân hàng đang chịu áp lực huy động hoặc nợ xấu cao vẫn có thể giữ lãi suất ở mức cao để bảo vệ biên lợi nhuận và bù đắp rủi ro.

Ngoài câu chuyện lãi suất qua đêm, ngày 30/7/2026, Ngân hàng Nhà nước còn ban hành Quyết định 1743/QĐ-NHNN, cho phép áp dụng tỷ lệ khấu trừ 50% số dư tiền gửi có kỳ hạn của Kho bạc Nhà nước khi tính tỷ lệ dư nợ cho vay trên tổng tiền gửi. Quy định có hiệu lực từ ngày 1/8/2026 đến hết ngày 31/7/2028.

Điều chỉnh này được kỳ vọng giúp một số ngân hàng có thêm dư địa trong việc cân đối chỉ tiêu LDR, giảm bớt áp lực phải cạnh tranh huy động tiền gửi và tạo điều kiện để nguồn vốn hiện có được sử dụng linh hoạt hơn. Tuy nhiên, chính các phân tích trên Thời báo Ngân hàng cũng nhấn mạnh rằng đây chủ yếu là một thay đổi kỹ thuật trong cách đánh giá và quản trị thanh khoản, không đồng nghĩa với việc chính sách tiền tệ đã được nới lỏng mạnh theo cách truyền thống.

Điểm cần hiểu là có thêm dư địa cho vay khác với đã cho vay thêm. Ngân hàng có thể đáp ứng chỉ tiêu an toàn tốt hơn, nhưng vẫn phải đánh giá từng khoản vay dựa trên khả năng trả nợ, tài sản bảo đảm, dòng tiền và triển vọng hoạt động của khách hàng.

Công thức hợp lý hơn là:

Dư địa tín dụng + khách hàng đủ điều kiện + nhu cầu vay thực + ngân hàng chấp nhận rủi ro = tín dụng thực tế tăng

Nếu thiếu một trong các yếu tố trên, thanh khoản vẫn có thể nằm trong hệ thống ngân hàng mà chưa chảy mạnh sang nền kinh tế.

Phần 3: Khi nào dòng tiền mới thực sự tác động đến chứng khoán và bất động sản?

Thị trường chứng khoán thường phản ứng trước khi toàn bộ tác động kinh tế xuất hiện. Chỉ cần nhà đầu tư tin rằng điều kiện thanh khoản sắp thuận lợi hơn, họ có thể mua cổ phiếu ngân hàng, chứng khoán, bất động sản hoặc những ngành nhạy cảm với lãi suất trước khi số liệu tín dụng thực tế cải thiện.

Đó là lý do các tin như Ngân hàng Nhà nước bơm ròng, lãi suất liên ngân hàng giảm hoặc điều chỉnh cách tính LDR thường có tác động tích cực đến tâm lý thị trường. Tuy nhiên, sự tích cực này ban đầu mới chủ yếu nằm ở kỳ vọng. Muốn biến kỳ vọng thành một xu hướng bền vững, cần có thêm bằng chứng từ hoạt động kinh doanh.

Với ngân hàng, thanh khoản tốt hơn có thể giúp giảm áp lực vay mượn ngắn hạn và tạo điều kiện mở rộng tín dụng. Nhưng lợi nhuận ngân hàng còn phụ thuộc vào biên lãi ròng, tăng trưởng tiền gửi, chất lượng tài sản và chi phí dự phòng. Nếu ngân hàng giảm lãi suất cho vay quá nhanh trong khi chi phí huy động chưa giảm tương ứng, biên lợi nhuận vẫn có thể chịu áp lực.

Với công ty chứng khoán, điều kiện vốn thuận lợi hơn có thể hỗ trợ hoạt động cho vay margin. Nhưng công ty chứng khoán chỉ thực sự hưởng lợi lớn khi nhà đầu tư muốn vay, thanh khoản giao dịch trên sàn tăng và thị trường tạo ra đủ cơ hội để dòng tiền chấp nhận rủi ro.

Có thể hiểu:

Nguồn vốn margin dồi dào + nhà đầu tư muốn vay + thị trường có xu hướng = doanh thu môi giới và cho vay có khả năng tăng

Nếu nguồn vốn có sẵn nhưng tâm lý nhà đầu tư vẫn thận trọng, dư nợ margin có thể không tăng tương ứng.

Với bất động sản, quá trình truyền dẫn thường chậm hơn. Doanh nghiệp cần ngân hàng chấp nhận cấp tín dụng, dự án phải có pháp lý phù hợp, khách hàng phải đủ khả năng mua và dòng tiền bán hàng phải thực sự trở lại. Một vài phiên lãi suất liên ngân hàng thấp không thể giải quyết ngay những vấn đề về pháp lý, hàng tồn kho hoặc khả năng thanh toán trái phiếu của từng doanh nghiệp.

Vì vậy, thanh khoản ngân hàng thuận lợi chỉ là một điều kiện hỗ trợ. Nó không thể biến một doanh nghiệp có bảng cân đối yếu thành doanh nghiệp khỏe, cũng không thể làm một dự án chưa đủ pháp lý trở thành sản phẩm có thể bán ngay.

Đối với toàn thị trường, mình sẽ chưa vội gọi đây là giai đoạn “tiền rẻ quay lại” nếu mới chỉ thấy lãi suất qua đêm giảm. Một chu kỳ tiền rẻ rõ ràng hơn thường cần nhiều tín hiệu cùng xuất hiện: lãi suất liên ngân hàng giảm tương đối đồng đều ở nhiều kỳ hạn, lãi suất huy động hạ nhiệt, lãi suất cho vay thực tế giảm, tín dụng tăng nhưng chất lượng tài sản vẫn được kiểm soát và tỷ giá không chịu áp lực quá lớn.

Có thể tóm tắt bằng công thức:

Thanh khoản ngắn hạn tốt + lãi suất cho vay giảm + tín dụng được hấp thụ + lợi nhuận doanh nghiệp cải thiện = môi trường hỗ trợ bền hơn cho tài sản rủi ro

Ở thời điểm hiện tại, phần đầu tiên đã xuất hiện tương đối rõ. Những phần còn lại cần thêm thời gian để quan sát.

Với nhà đầu tư, thay vì chỉ theo dõi tổng lượng tiền Ngân hàng Nhà nước bơm ra, có thể chú ý đến bốn nhóm dữ liệu. Thứ nhất là lãi suất liên ngân hàng ở các kỳ hạn dài hơn, không chỉ qua đêm. Thứ hai là diễn biến lãi suất huy động tại các ngân hàng thương mại. Thứ ba là tăng trưởng tín dụng thực tế và tốc độ giải ngân vào từng lĩnh vực. Cuối cùng là phản ứng của tỷ giá, vì nhà điều hành luôn phải cân bằng giữa hỗ trợ tăng trưởng, kiểm soát lạm phát và ổn định thị trường ngoại hối.

Nếu lãi suất qua đêm tiếp tục thấp nhưng lãi suất một tháng vẫn cao, điều đó cho thấy tiền chỉ dư trong thời gian ngắn. Nếu lãi suất huy động vẫn tăng, ngân hàng chưa thật sự có nguồn vốn dài hạn rẻ. Nếu tín dụng tăng nhưng nợ xấu cũng tăng nhanh, dòng tiền mới chưa chắc tạo ra giá trị bền vững.

Kết luận

Việc Ngân hàng Nhà nước bơm ròng hơn 12.300 tỷ đồng trong tuần cuối tháng 7 và lãi suất qua đêm giảm xuống dưới 1% là tín hiệu tích cực đối với thanh khoản của hệ thống ngân hàng. Điều chỉnh cách tính LDR cũng có thể giúp một số ngân hàng có thêm không gian cân đối nguồn vốn và mở rộng tín dụng.

Tuy nhiên, những diễn biến này chưa đồng nghĩa dòng tiền sẽ ngay lập tức chảy mạnh vào chứng khoán, bất động sản hoặc hoạt động sản xuất kinh doanh. Từ thanh khoản ngân hàng đến tăng trưởng tín dụng, rồi từ tín dụng đến lợi nhuận doanh nghiệp là một quá trình có nhiều điều kiện trung gian.