BENCHMARK LÀ GÌ VÀ VÌ SAO CHIẾN LƯỢC PHẢI ĐƯỢC SO VỚI BUY AND HOLD?

Phần 1: Kiếm được tiền chưa chắc đã chứng minh chiến lược có giá trị

Giả sử một chiến lược giao dịch cổ phiếu tạo ra lợi nhuận 45% sau ba năm. Nhìn riêng con số này, kết quả có vẻ khá tốt. Đường vốn đi lên, tài khoản có lãi và người viết backtest hoàn toàn có thể đặt tiêu đề “Chiến lược đạt lợi nhuận 45%”. Nhưng nếu trong cùng giai đoạn, chỉ cần mua cổ phiếu từ ngày đầu rồi không làm gì cũng tăng 80%, chiến lược thực tế đã bỏ lại 35 điểm phần trăm lợi nhuận trên bàn. Bộ phim này gọi là dành ba năm nghiên cứu tín hiệu mua bán để thua một người mua xong rồi quên mật khẩu tài khoản.

Đây là lý do mọi chiến lược cần một benchmark. Benchmark là chuẩn tham chiếu dùng để trả lời câu hỏi: kết quả vừa đạt được có thực sự tốt hay chỉ phản ánh việc thị trường chung đã thuận lợi? Với chiến lược trên một cổ phiếu, chuẩn đơn giản nhất thường là Buy and Hold chính cổ phiếu đó. Với chiến lược giao dịch toàn thị trường Việt Nam, benchmark có thể là VN-Index, VN30 hoặc một chỉ số tổng lợi nhuận phù hợp. Với danh mục ngân hàng, benchmark hợp lý hơn có thể là chỉ số ngành ngân hàng thay vì một chỉ số thị trường quá rộng.

Buy and Hold rất đơn giản: mua tài sản tại đầu kỳ, giữ liên tục đến cuối kỳ và không cố dự báo các nhịp tăng giảm ở giữa. Chính vì đơn giản nên nó là đối thủ khá khó chịu. Buy and Hold gần như không cần mô hình, ít giao dịch, ít chi phí, không phải liên tục dự báo và luôn tham gia đầy đủ khi thị trường xuất hiện những phiên tăng mạnh. Một chiến lược chủ động chỉ đáng để sử dụng khi nó tạo ra lợi ích đủ lớn để bù cho sự phức tạp, chi phí và nguy cơ sai mô hình.

Giả sử một cổ phiếu tăng từ 50.000 lên 90.000 đồng trong năm năm. Buy and Hold đạt lợi nhuận 80%. Một chiến lược MA tạo ra lợi nhuận 65% sau phí. Chiến lược có thể đã tránh được một số nhịp giảm, nhưng xét riêng lợi nhuận cuối kỳ, nó vẫn thua phương án không giao dịch. Nếu chiến lược chỉ được trình bày bằng câu “lãi 65%”, người đọc dễ tưởng đây là kết quả xuất sắc. Chỉ khi đặt cạnh benchmark, chất lượng thật mới lộ ra.

Benchmark vì vậy giống một người chạy cùng đường đua. Không có người chạy bên cạnh, vận động viên chỉ biết mình đã về đích sau bao lâu. Có benchmark, mới biết tốc độ đó là nhanh, bình thường hay chậm hơn cả người đi bộ.

Phần 2: So với Buy and Hold không chỉ nhìn lợi nhuận, mà phải nhìn cả rủi ro đã phải chịu

Một chiến lược không nhất thiết phải có tổng lợi nhuận cao hơn Buy and Hold mới được coi là hữu ích. Có những chiến lược chấp nhận bỏ bớt lợi nhuận để giảm drawdown, giảm biến động hoặc hạn chế thời gian chịu rủi ro. Vấn đề là phần lợi nhuận bị mất có tương xứng với phần rủi ro được giảm hay không.

Giả sử trong mười năm, Buy and Hold đạt lợi nhuận bình quân 16% mỗi năm nhưng từng giảm tối đa 48%. Một chiến lược theo xu hướng chỉ đạt 13% mỗi năm nhưng Maximum Drawdown là 22%. Với nhà đầu tư không chịu được việc tài khoản gần như mất một nửa, chiến lược thứ hai có thể phù hợp hơn dù CAGR thấp hơn. Nó đổi ba điểm phần trăm lợi nhuận mỗi năm để giảm đáng kể mức tổn thất lớn nhất. Đây là một sự đánh đổi có thể đo lường và thảo luận.

Ngược lại, nếu chiến lược đạt 12% mỗi năm, drawdown 42%, giao dịch hàng trăm lần và phải theo dõi liên tục, trong khi Buy and Hold đạt 16% với drawdown 48%, lợi ích của chiến lược khá mỏng. Nhà đầu tư phải hy sinh bốn điểm phần trăm lợi nhuận, chịu gần như cùng mức rủi ro và còn trả thêm phí. Mô hình có hoạt động, nhưng chưa chắc đáng để triển khai.

Vì vậy, khi so chiến lược với Buy and Hold, cần đặt cạnh nhau ít nhất các yếu tố: tổng lợi nhuận, CAGR, biến động, Sharpe Ratio, Maximum Drawdown, thời gian phục hồi, tỷ lệ thời gian có vị thế và chi phí giao dịch. Một chiến lược chỉ đầu tư 40% thời gian không thể được đánh giá giống chiến lược luôn nắm giữ 100%. Nếu nó tạo ra lợi nhuận thấp hơn một chút nhưng giữ tiền mặt phần lớn thời gian, hiệu quả sử dụng rủi ro có thể vẫn tốt.

Ví dụ, Buy and Hold đạt CAGR 15%, Sharpe Ratio 0,8 và Maximum Drawdown 45%. Chiến lược đạt CAGR 13%, Sharpe Ratio 1,15 và Maximum Drawdown 24%. Trường hợp này, chiến lược tạo ra ít lợi nhuận tuyệt đối hơn nhưng đường vốn ổn định hơn đáng kể. Còn nếu chiến lược có CAGR 17%, Sharpe 0,65 và drawdown 55%, lợi nhuận cao hơn lại đi kèm rủi ro lớn hơn. Không thể chỉ nhìn 17% rồi kết luận chiến lược vượt trội.

Một điểm quan trọng khác là phải sử dụng cùng điều kiện tính toán. Nếu chiến lược đã trừ phí và thuế nhưng Buy and Hold chưa tính cổ tức, phép so sánh sẽ bị lệch. Nếu chiến lược dùng giá đã điều chỉnh chia tách và cổ tức, benchmark cũng phải dùng cùng loại dữ liệu. Nếu chiến lược được phép giữ tiền mặt và phần tiền mặt có lãi suất, lợi tức này cũng cần được phản ánh. Hai vận động viên chỉ có thể so thành tích khi chạy cùng quãng đường và cùng điều kiện.

Ngoài Buy and Hold, một chiến lược còn có thể cần thêm benchmark khác. Chiến lược chọn cổ phiếu vốn hóa lớn nên được so với VN30. Chiến lược đầu tư cổ tức nên so với chỉ số cổ tức hoặc một danh mục cổ phiếu có đặc điểm tương tự. Chiến lược market-neutral không nên bị ép so tổng lợi nhuận trực tiếp với một thị trường tăng mạnh, bởi mục tiêu của nó có thể là tạo lợi nhuận ít phụ thuộc hướng thị trường. Benchmark đúng phải phản ánh cơ hội đầu tư thực tế mà chiến lược đang cố thay thế.

Đây cũng là một nguyên tắc quen thuộc trong quản lý danh mục: lợi nhuận chỉ có ý nghĩa khi đặt cạnh chuẩn tham chiếu và lượng rủi ro đã sử dụng. Một chiến lược thắng benchmark nhờ luôn dùng margin gấp đôi không giống một chiến lược tạo alpha thật sự. Động cơ mạnh hơn không đồng nghĩa người lái giỏi hơn nếu xe đang chở thêm một bình xăng vay.

Phần 3: Benchmark giúp bóc tách đâu là kỹ năng của chiến lược, đâu chỉ là thị trường kéo lên

Trong một thị trường tăng giá mạnh, gần như mọi chiến lược có tỷ trọng cổ phiếu cao đều có thể kiếm tiền. Một hệ thống mua ngẫu nhiên 20 cổ phiếu đôi khi cũng cho kết quả đẹp nếu toàn thị trường cùng đi lên. Khi đó, lợi nhuận của chiến lược gồm hai phần: phần đến từ việc thị trường tăng và phần đến từ quyết định riêng của mô hình. Benchmark giúp tách hai phần này.

Giả sử VN-Index tăng 25% trong năm, còn chiến lược đạt 28%. Chiến lược không thể nhận toàn bộ 28% là thành tích của mình. Phần lớn lợi nhuận có thể chỉ đến từ việc đứng đúng trong một thị trường tăng. Phần vượt trội thực tế chỉ khoảng ba điểm phần trăm trước khi điều chỉnh cho phí, rủi ro và sai lệch phong cách. Nếu chiến lược có mức biến động cao hơn nhiều hoặc sử dụng margin, ba điểm phần trăm đó có thể chưa đủ để gọi là alpha.

Ngược lại, nếu thị trường giảm 20% còn chiến lược giảm 5%, chiến lược vẫn thua tiền nhưng đã bảo vệ vốn tốt hơn benchmark 15 điểm phần trăm. Đây là một kết quả đáng ghi nhận, đặc biệt với hệ thống quản trị rủi ro. Vì vậy, đánh giá chiến lược không nên chỉ dùng câu hỏi “có lãi hay không”. Câu hỏi tốt hơn là: chiến lược hoạt động tốt hơn lựa chọn thay thế đến mức nào, trong điều kiện thị trường nào và với bao nhiêu rủi ro?

Một backtest nghiêm túc nên chia kết quả theo từng giai đoạn. Trong bull market, chiến lược có bắt kịp Buy and Hold không? Trong bear market, nó có thực sự giảm drawdown không? Trong thị trường đi ngang, mô hình có bị giao dịch nhiễu và mất phí liên tục không? Một chiến lược MA có thể thua Buy and Hold khi thị trường tăng liên tục, nhưng vượt trội trong giai đoạn giảm sâu. Một chiến lược mean reversion có thể hoạt động tốt khi giá dao động trong biên, nhưng thất bại khi xu hướng mạnh xuất hiện. Kết quả toàn kỳ đôi khi che mất những hành vi này.

Ví dụ, một chiến lược đạt 120% trong tám năm còn Buy and Hold đạt 110%. Nhìn tổng thể, chiến lược thắng. Nhưng khi tách dữ liệu có thể thấy mô hình thắng chủ yếu trong hai năm đầu, còn sáu năm sau liên tục thua benchmark. Khi đó, vấn đề có thể nằm ở signal decay, thay đổi cấu trúc thị trường hoặc việc tham số đã được tối ưu quá mức cho giai đoạn đầu. Một con số cuối kỳ đẹp không bảo đảm lợi thế vẫn còn tồn tại.

Benchmark cũng giúp ngăn một lỗi tâm lý phổ biến: thay đổi tiêu chuẩn đánh giá sau khi có kết quả. Khi chiến lược lãi nhưng thua Buy and Hold, người viết có thể nói mục tiêu là giảm rủi ro. Khi drawdown lại không thấp hơn, mục tiêu được đổi thành giảm số lần giao dịch. Khi số giao dịch cũng nhiều, chiến lược được giải thích là “có tiềm năng nếu tối ưu thêm”. Bộ phim này gọi là benchmark đứng yên, còn tiêu chuẩn thành công chạy liên tục để tránh bị bắt.

Trước khi backtest, cần xác định rõ chiến lược muốn thắng benchmark ở điểm nào. Có thể là lợi nhuận cao hơn, drawdown thấp hơn, Sharpe tốt hơn, thời gian phục hồi ngắn hơn hoặc ít phụ thuộc thị trường hơn. Sau đó kết quả phải được đánh giá đúng theo mục tiêu ban đầu. Nếu không xác định trước, rất dễ chọn chỉ số đẹp nhất sau khi nhìn thấy kết quả.

Một quy trình thực tế có thể bắt đầu bằng ba câu hỏi. Thứ nhất, lựa chọn thụ động hợp lý nhất là gì? Thứ hai, chiến lược đang tạo thêm lợi ích nào so với lựa chọn đó? Thứ ba, lợi ích có còn tồn tại sau phí, thuế, trượt giá và kiểm định ngoài mẫu hay không? Nếu chưa trả lời được ba câu này, đường vốn đẹp vẫn mới chỉ là một bức ảnh, chưa phải bằng chứng về lợi thế đầu tư.